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    【专栏】银行和非银流动性不均

    在货币政策稳健中性和MPA季末考核的背景下,银行资金面明显好于非银机构。

     

    张旭/文

     

    从一个较长的时间周期看,货币市场利率无疑是人民银行货币政策的真实表达。但如果我们将观测窗口收敛至一段较短的时间,不难发现货币政策并非是影响资金状况的唯一变量,某些市场因素也会造成紧缩。很显然,3月20日资金利率的超预期上行是由于客观因素造成的。由于这样的紧缩并非人民银行主动发起,因此我们将其称为被动紧缩。

    光大转债的发行可以视为被动紧缩的直接导火索。光大转债的规模为300亿元,我们预计中签率在0.4%左右,约“冻结”资金3700亿元。严格地说,这3700亿放弃吧资金可以被收款账户的开户行所使用,并非真正的“冻结”,造成资金紧张的实际原因是银行预防性备付的提高。

    银行预期到资金将会因为转债发行而紧张,因此银行增加了其预防性备付。在其余条件不变的情况下,备付的增加会相应减少其融出资金的规模。

    从资金融入方的角度看,也存在一个正反馈螺旋。在资金紧张的交易日中,非银机构需要利用市场上有限的资金供给平掉头寸。由于头寸管理是刚性需求,因此基本没有对利率的弹性。在这种情况下,利率更有可能被抬高,进而使非银更为恐慌。

    即使是在2016年上半年资金宽松的周期内亚搏体育客户端,上述现象也非常明显。广汽转债与顺昌转债于2016年1月22日发行,发行规模十分小,合计仅有46.16亿元,而且该阶段市场流动性非常宽裕,但是转债的发行仍然给市场造成了很大恐慌。2月26日白云转债发行,同样给资金市场造成了冲击。值得一提的是,每轮冲击中资金的高点略领先于转债发行,这说明是“预期”造成了资金紧张,而非转债发行本身。

    3月下旬以来,似乎又出现了这样一个现象:银行间利率颇低,而交易所利率较高,同时公开市场操作在季度末连续停做。上述现象也可以用“银行宽松、非银缺钱”进行解释,这里的“非银”也包括银行理财部门。

    此前银行体系流动性总量适中,但在MPA考核压力下,银行向非银供给资金的意愿明显下降,导致非银在银行间融资困难,因此这类机构更愿意转移至交易所融资。其结果是交易所待回购债券余额明显上升,而银行间余额却“意外地”出现了下降。交易所资金供需关系的变化导致了资金利率的上行。

    R007是银行与非银融资成本的加权平均值,由于银行的占比很大,所以非银所面对的利率远高于R007。在流动性投放链条中,人民银行侧重于关注银行的流动性状况,而不是非银。分别假设在7天期限上银行占比为70%和75%,按照3月29日的DR007(2.84%)和R007(4.15%)水平估算,则非银所对应的7天理论融资成本为7.5%和8.0%。

    连续多个交易日暂停公开市场操作的主要原因为财政持续支出。每年3月均为财政支出大月,由于2017年1-2月财政收入(含政府基金性收入)增长较快且支出较少,因此,3月的净支出压力明显大于往年。

    根据历史经验网上的棋牌游戏,历年一季度的公共预算收入占全年预算数的25%,公共预算支出占全年预算数的20%。2017年公共预算收支的预算数分别为16.86万亿元和19.49万亿元,根据上述进度则一季度需要完成4.22万亿元和3.90万亿元,3月份需要完成1.07万亿元和1.41万亿元,3月的收支差为3400亿元。

    2017年基金预算收入的情况也好于好年同期,因此如果将基金预算收支的影响纳入,则3月财政投放的力度会高于上面计算出的数值。财政投放通常集中在每月25日至月末的这段时间,因此,银行在上周后半程时资金状况得到了明显的缓解。

     

    作者为光大证券首席固定收益分析师

    本文来自大风号,仅代表大风号自媒体观点。

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郝女士

发布时间:2019-05-27 04:56
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